راه رهایی بازار سهام از تله نااطمینانی

«جهان‌صنعت»- آگاهی از اینکه آیا نااطمینانی سیاست پولی و مالی بر گرایشات احساسی سرمایه‌گذاران موثر است یا خیر، استفاده‌کنندگان و در راس آن سرمایه‌گذاران و تحلیلگران مالی را امیدوار می‌سازد تا جهت دستیابی به قیمت منصفانه و به دنبال آن بازدهی معقول از سرمایه‌گذاری، الگوریتمی را تدوین کنند تا از این متغیرها به عنوان شاخص پیش‌هشدار در تصمیمات خود استفاده کنند. بررسی‌ها در دوره ۱۳۸۸ تا ۱۳۹۹ حاکی از تاثیر مثبت نااطمینانی سیاست پولی و مالی بر گرایشات احساسی سرمایه‌گذاران است و این اثر مثبت را می‌توان به دلیل نقش مهمی که نااطمینانی سیاست‌های پولی و مالی در تعیین قیمت‌ها و تبیین بازده، به خصوص برای سهام‌هایی که صادرات و واردات‌محور هستند، دانست. این مهم باید در تدوین سیاست‌های پولی و مالی که هدف آن کنترل رفتار احساسی و توده‌وار سرمایه‌گذاران است مورد توجه سیاستگذاران قرار گیرد.
سیاست‌های پولی به طور کلی آثار اقتصادی سریعی در‌بر دارند و به سرعت می‌توانند شرایط اقتصادی را، به ویژه در بازار پول و سرمایه تغییر دهند. اثرگذاری سریع سیاست‌های پولی (انقباضی یا انبساطی) به طور معمول در اقتصاد آزاد با تغییر نرخ بهره بانکی، نرخ ذخیره قانونی و… انجام می‌شود. این تصور که متغیرهای کلان اقتصادی روی بازارهای پولی و مالی بی‌اثر باشند، غیرممکن است. شواهد نشان می‌دهد میان نوسانات شاخص کل سهام و تغییرات سیاست‌های پولی رابطه نزدیک وجود دارد. متغیرهای پولی و بازارهای مالی در ارتباط متقابل با هم قرار دارند. متغیرهای پولی بر بازارهای مالی و فاکتورهای مهم آن مثل نرخ بازدهی و شاخص قیمت سهام تاثیر دارد و می‌تواند حجم نقدینگی را تغییر دهد، تغییرات حجم نقدینگی می‌تواند نرخ بهره را تغییر دهد، نرخ بهره ارتباط نزدیکی با نرخ تنزیل دارد که در تعیین ارزش دارایی‌های سرمایه‌ای نقش اساسی ایفا می‌کند. سرمایه‌گذاران هنگام تصمیم‌گیری برای سرمایه‌گذاری در سهام، مجموعه‌ای از متغیرها و عوامل مالی و غیرمالی را هم‌زمان در نظر می‌گیرند. تصمیم‌گیرندگان با آگاهی از عوامل موثر بر بازدهی سهام می‌توانند رفتار قیمت سهام را با دقت بیشتری تعیین و در نتیجه تصمیمات صحیح‌تری اتخاذ کنند. بازده سهام متاثر از بازده انواع دارایی‌ها، تغییرات شرایط اقتصادی و سیاسی، واکنش رفتار طیف گسترده‌ای از تصمیم‌گیرندگان، ریسک و بسیاری عوامل شناخته و ناشناخته است.
یکی از مفروضات اصلی در تعریف یک بازار کارا این است که سرمایه‌گذاران نسبت به اطلاعات دریافتی، واکنش منطقی بروز می‌دهند، اما مشاهدات بسیاری وجود دارد که نشان می‌دهد واکنش سرمایه‌گذاران نسبت به اطلاعات دریافتی عقلایی نیست. در بسیاری از مشاهدات، واکنش سهامداران بیش از حد مورد انتظار و در بسیاری دیگر، واکنش سهامداران کمتر از حد مورد انتظار گزارش شده است. بازار با دنبال کردن روندی خاص، واکنشی مثبت به افزایش انجام‌شده از سوی آن روند نشان می‌دهد. مادامی که بنگاه از روند قبلی خود منحرف نشود، بازار واکنش غیرمنتظره‌ای نشان نمی‌دهد. واکنش بازار در برابر انحراف منفی اساسی از روندی منفی، بسیار مثبت خواهد بود، بنابراین خبرهای مثبت در برابر خبرهای منفی از واکنش بیشتری از جانب بازار روبه‌رو می‌شود. مطالعات نشان داده‌اند که عدم قطعیت نه‌تنها بر فعالیت‌های اقتصادی واقعی بلکه در مورد مصرف و تصمیمات سرمایه‌گذاری عوامل اقتصادی تاثیر دارد. بررسی‌ها نشان می‌دهد عدم قطعیت سیاسی به طور گسترده به عنوان عدم قطعیت در انتخاب سیاست آینده تعریف می‌شود.
سیاست پولی
سیاست پولی مجموعه تدابیری است که بانک مرکزی برای تغییر در حجم پول و نقدینگی در راستای تثبیت اوضاع اقتصادی اعمال می‌کند. مسوولیت اخذ تصمیمات سیاست پولی و اجرای آنها برعهده بانک مرکزی است. از سیاست‌های پولی (و همچنین از سیاست‌های مالی) عموما به عنوان سیاست‌های مدیریت تقاضا یاد می‌شود. چراکه این سیاست‌ها، مدیریت و کنترل تقاضا را مورد بررسی قرار می‌دهند. بعد از ظهور فن بانکداری و قدرت عظیمی که بانک‌ها در ایجاد پول تحریری از خود نشان دادند، لزوم برنامه‌ریزی پولی یا سیاستگذاری در زمینه پول، به طور روزافزونی احساس شد. بنابراین لازم بود از یک سو تقاضای پول و از سوی دیگر عرضه آن، تحت ضابطه و کنترل درآید. سیاست پولی از طریق تغییر در رشد حجم پول و نرخ بهره یا شرایط اعطای تسهیلات مالی بر نرخ ارز موثر است. هدف از سیاست‌های پولی در کشورهای صنعتی پیشرفته و کشورهای رو به توسعه تا حدودی متفاوت است. در کشورهای صنعتی هدف مذکور کنترل تورم، رفع کسادی و رسیدن به اشتغال کامل است. در حالی که برای کشورهای رو به توسعه، هدف عمده سیاست پولی، رشد اقتصادی و افزایش درآمدهای دولتی و عرضه کل بوده است. ارتباط سیاست‌های پولی با نرخ ارز در کشورهای مختلف به صورت نظری و تجربی بررسی شده است. اغلب تحقیقات سیاست‌های پولی، تحت عناوین سقف اعتبارات، حجم نقدینگی و غیره بیان شده‌اند.
گرایشات احساسی سرمایه‌گذاران
مالیه رفتاری شامل بخش گسترده‌ای از جنبه‌های روانشناسی و علوم اجتماعی است که با فرضیه بازار کارا تناقض دارد. در حقیقت مالیه رفتاری مطالعه چگونگی تفسیر و عمل بر مبنای اطلاعات برای اتخاذ تصمیمات سرمایه‌گذاری آگاهانه توسط افراد است. به عبارت دیگر به دنبال تاثیر فرآیندهای روانشناختی در فرآیند تصمیم‌گیری است. قصد مالیه رفتاری تجزیه و تحلیل و بررسی پدیده‌های جامع بازار بر اساس مکانیسم‌های روانی رفتار‌های سرمایه‌گذاری است. اما عوامل مربوط به یک مدل اقتصاد روانشناختی چیست؟ اصولی که از مردم ارائه‌شده این است که پدیده‌های اقتصادی یکسان ممکن است درک متفاوت و غیرمعقولی داشته باشد. شناخت مردم ذهنی و قضاوتی است. به عنوان یک نتیجه، واکنش و پاسخ هر یک از آنها ممکن است از دیگری متفاوت باشد اما در هر زمان ممکن است بر واکنش و درک دیگری اثر بگذارد. با درنظر گرفتن این فرض که سرمایه‌گذاران عقلایی و تحت تئوری مالی مدرن عمل می‌کنند انحراف قیمت بازار سهام در بیشتر مواقع برابر ارزش ذاتی آن خواهد بود که منعکس‌کننده تمام عوامل اساسی از سهام مانند وضعیت مالی، سودآوری، عملکرد، عوامل زیست‌محیطی، چرخه اقتصادی، محیط قانونی، رقابت و غیره است. در تئوری مالی مدرن، اثر عوامل روانی در نظر گرفته نمی‌شود و بسیاری از مردم می‌توانند به برآوردی عادلانه از ارزش ذاتی و ارزش عادلانه سهام برسند. عوامل انسانی در بازار‌های سرمایه‌گذاری مانند همه بازارهایی که به وسیله انسان ایجاد شده بسیار مهم هستند. ممکن نیست که بدون در نظر گرفتن عوامل انسانی قادر به فهمیدن رفتار‌های بازار باشیم.
مطالعات مالیه رفتاری راهنمای جنبه روانشناختی سرمایه‌گذار است. برخی از عواملی که تصمیمات را شکل می‌دهند موقعیتی هستند و برخی دیگر مربوط می‌شوند به شخصیت. بعضی از آنها نیز مربوط می‌شوند به آنچه در بازار اتفاق می‌افتد (به عنوان مثال، روند کوتاه‌مدت قیمت‌ها) و برخی دیگر کاملا غیراقتصادی هستند و مربوط می‌شوند به عوامل زیست‌محیطی یا رویدادهای ورزشی. مالیه رفتاری به نظریه‌پردازان مالی و اقتصادی گوشزد می‌کند که در کنار سایر متغیرها، رفتار انسان را نیز در نظر بگیرند. مالیه رفتاری پارادایمی است که با توجه به آن، بازارهای مالی با استفاده از مدل‌هایی مورد مطالعه قرار می‌گیرند که دو فرض اصلی و محدود‌کننده پارادایم سنتی، بیشینه‌سازی مطلوبیت مورد انتظار و عقلانیت کامل را کنار می‌گذارد. مالیه رفتاری دو پایه اصلی دارد، یکی محدودیت در آربیتراژ؛ که بر این اساس سرمایه‌گذاران عقلایی به دلیل آنکه با شرایط پذیرفتن برخی ریسک‌ها روبه‌رو هستند به راحتی نمی‌توانند از فرصت‌های آربیتراژ استفاده کنند. دومین پایه مالیه رفتاری، روانشناسی است که با استفاده از آن رفتار و قضاوت سرمایه‌گذاران و نیز خطاهای آنان به هنگام قضاوت بررسی می‌شود.
عامل مهمی که می‌تواند رفتار افراد را تحت تاثیر قرار دهد، میزان درجه ریسک‌پذیری است که این مورد از جمله مهم‌ترین عوامل موجود در بازارهای مالی به ویژه بازار سهام است. از لحاظ درجه ریسک، افراد به دو دسته ریسک‌پذیر و ریسک‌گریز تقسیم می‌شوند. سرمایه‌گذاران در بازار بورس منطقی عمل کرده و به ازای پذیرفتن میزان مشخصی از ریسک‌، بازده مورد انتظارشان را طلب می‌کنند. ولی اگر فردی به هیچ عنوان ریسک را نپذیرد و مایل به کسب بازده‌ای باشد که در برابر دریافت آن بازده، متحمل هیچ‌گونه ریسکی نشود، به طور طبیعی نمی‌تواند به سمت بازار بورس حرکت کند، چراکه افرادی به سرمایه‌گذاری در بورس اوراق بهادار می‌پردازند که میزان ریسکی را با توجه به مقدار بازده، پذیرا باشند.
از انواع محرک‌های درونی دیگری که می‌تواند به رفتار افراد شکل بدهد، انطباق تصویر ذهنی خریدار با تصویر واقعی شرکت است. بسیاری از سرمایه‌گذاران بدون توجه به نام شرکت و صورت‌های مالی (سود هر سهم، سیاست تقسیم سود، نرخ رشد سود و…) سهام شرکت را خریداری می‌کنند، در واقع اینگونه سرمایه‌گذاران با توجه به تصویر ذهنی ایده‌آل خود از محصولات و خدمات، سهامدار شرکت می‌شوند. در حقیقت این افراد میان ذهنیت مطلوب خود و تصویر واقعی شرکت‌های موجود، انطباقی را شکل می‌دهند و در نهایت سهامدار شرکتی می‌شوند که محصولات، خدمات، مدیریت و… آن مطابق با ذهنیت آنها باشد.
عامل مهم دیگری که از لحاظ روانی بر ذهنیت و قصد افراد تاثیرگذار است، قدرت و توانایی تجزیه و تحلیل ذاتی افراد برای سرمایه‌گذاری است. به طور کلی اگر افراد احساس کنند که انرژی و استعدادهای لازم برای انجام کاری را به خوبی در اختیار دارند، در آن فعالیت موفق‌تر از دیگران عمل می‌کنند. ما در طول تاریخ شاهد ظهور ابرمردانی بوده‌ایم که با اینکه از تکنیک‌ها و اصول رشته خود به صورت آکادمیک بهره‌مند نبوده‌اند، ولی بسیار خوش درخشیده‌اند، چراکه آنها به صورت ذاتی و درونی در زمینه فعالیت خود قدرتمند بوده‌اند. حال اینکه بعضی از افراد که از لحاظ ذاتی از قدرت تحلیل بالایی برخوردار هستند و در واقع اینگونه افراد با کمترین داده‌ها و اطلاعات در زمینه مورد نظر، تجزیه و تحلیل دقیقی را از خود بروز داده، در نتیجه اینگونه افراد در صورت شناخت این پتانسیل درونی، گرایش هر چه بیشتری به خرید سهام و فعالیت در بازار بورس اوراق بهادار دارند.
نااطمینانی سیاست‌های پولی و ارزی
بررسی‌ها نشان می‌دهد نااطمینانی سیاست پولی اثر معنادار بر گرایشات احساسی سرمایه‌گذاران دارد. بررسی تاثیر متغیرهای کلان اقتصادی بر سود آتی نیز حاکی از آن است که بین بازده سهام و سود آتی ارتباط معناداری وجود دارد. قدرت بازار و سرمایه‌گذاری بلندمدت بر رابطه بین بازده سهام و در سود آتی تاثیرگذار است. در تئوری مالی سنتی، رفتار‌ها و گرایش‌های احساسی هیچ‌گونه نقشی در تعیین سهام و بازده مورد انتظار ندارند. این در حالی است که دیدگاه مالی رفتاری بیان می‌کند سرمایه‌گذاران تحت تاثیر گرایش‌های احساسی خود تصمیم می‌گیرند و رفتارهای احساسی آنان تاثیرات مهمی را در بازار بر جای می‌گذارد. شاخص‌ها و نماگرهای احساسی به معامله‌گران کمک می‌کنند میزان خوش‌بینی یا بدبینی عموم سرمایه‌گذاران و معامله‌گران را نسبت به شرایط اقتصاد و بازار بدانند. این نماگرها و شاخص‌ها روندها، دارایی‌ها و کل اقتصاد را از منظر فعالان و معامله‌گران بازار تحلیل می‌کنند و زمانی که هم‌جهت با تحلیل روندها حرکت کنند، به تایید و تقویت روند ایجادشده کمک می‌کنند. از سوی دیگر، سیاستگذاران و نهادهای نظارتی نیز قادرند از شاخص‌های گرایش احساسی در کنار داده‌های دیگر برای تعیین جهت و سمت و سوی آینده بازار استفاده کنند تا بتوانند سیاست‌های خود را به موقع و متناسب با روند بازار اعمال کنند.
وجود اطمینان در محیط اقتصادی کشورهای در حال توسعه نظیر ایران، از اهمیت زیادی برخوردار است. کشور ایران طی سال‌های اخیر، همواره با کسری بودجه دولت مواجه بوده و برای حل این مشکل، سیاست‌های شتاب‌زده فراوانی در حوزه پولی و مالی توسط دولت و مقامات پولی کشور اتخاذ شده است. سیاست‌های پولی و مالی مناسب و با برنامه‌ریزی و پیش‌بینی‌شده بر فعالیت‌های اقتصادی اثر مثبتی می‌گذارد، اما سیاست‌های اقتصادی پیش‌بینی‌نشده موجب سردرگمی فعالان اقتصادی شده و بر شکل‌گیری انتظارات و میل به سرمایه‌گذاری، اثر روانی منفی ایجاد می‌کند. در وضعیت نااطمینانی سیاست پولی، سرمایه‌گذاری برای دارایی‌های مالی افزایش یافته و با کاهش وجوه در دسترس برای سرمایه‌گذاری در سیستم بانکی، تامین مالی بنگاه‌ها کمتر فراهم شده و سرمایه‌گذاری شرکتی کاهش می‌یابد. ثبات پولی و مالی، از جمله عوامل مهم تشکیل‌دهنده ثبات اقتصادی و خروج از بحران‌های اقتصادی به حساب می‌آید و اعمال همزمان سیاست‌های مناسب پولی و مالی، زمینه ثبات اقتصادی و سرمایه‌گذاری بیشتر شرکت‌ها را فراهم می‌آورد. انضباط مالی دولت، سیاست‌های اقتصادی بلندمدت و خودداری از تصمیم‌های غیربرنامه‌ریزی‌شده، هماهنگ‌سازی جریان‌های پولی با جریان‌های واقعی برای ایجاد ثبات در اقتصاد ملی، کارآمدسازی شبکه بانکی کشور و همچنین ایجاد زمینه‌های لازم برای به‌کارگیری موثر سیاست پولی از اقدام‌هایی است که در زمینه کاهش نااطمینانی مفید واقع می‌شود.
بررسی‌ها همچنین نشان می‌دهد نااطمینانی سیاست ارزی اثر معنادار بر گرایشات احساسی سرمایه‌گذاران دارد. بررسی تاثیر عدم قطعیت سیاست پولی بر واکنش بازار سهام به اخبار کلان حاکی از آن است که نرخ بهره کوتاه‌مدت بر واکنش بازار سهام به اخبار کلان تاثیرگذار است. نرخ ارز موثر واقعی در بازار بر واکنش بازار سهام به اخبار کلان تاثیرگذار است. از جمله متغیرهای مهم تاثیرگذار بر نرخ ارز واقعی است. این ضریب در کوتاه‌مدت دارای تاثیر منفی بر نرخ ارز واقعی بوده است؛ به این صورت که سیاست‌های پولی انبساطی موجب کاهش نرخ ارز واقعی شده است. این موضوع نشان می‌دهد که آثار سیاست انبساطی بر شاخص قیمت و نرخ ارز واقعی بر سیستم اقتصادی به تدریج انجام می‌گیرد.
اما در بلندمدت ضریب این سیاست مثبت شده است، یعنی انبساط پولی موجب افزایش نرخ ارز شده است. بنابراین ممکن است اقتصاد در هنگام سیاست پولی انبساطی به دلیل دخالت بیشتر سیستم پولی کشور، با کاهش نرخ ارز واقعی مواجه باشد، اما در بلندمدت این سیاست بر رفتار نرخ ارز واقعی تاثیر مثبت خواهد داشت.
(برگرفته از مقاله مجتبی کریمی ، فریده سادات سبحانیان و محمد‌امین علی‌اکبری )