تاثیر آزادی اقتصادی بر بازار سهام ایران

ابوالفضل شاه‌آبادی، راضیه داوری‌کیش
بازار سرمایه به عنوان زیرمجموعه بخش مالی اقتصـاد، پلـی اسـت کـه پس‌انداز واحـدهای اقتصادی دارای مازاد، مانند شرکت‌ها، خانوارها و دولت‌ها را به واحـدهای سـرمایه‌گذاری که به آن نیازمندند، انتقال می‌دهد و کارکرد بسیار مهمی در توسعه فعالیت‌های اقتصـادی و ایجاد شرایط مطلوب اقتصادی کشورهای مختلف دارد. از بازارهای مهم سرمایه می‌توان بـه بازار سهام اشاره کرد که از طریق خرید و فـروش سـهام می‌توانـد در جهـت تجهیـز منـابع مالی و تقویت حس مشارکت در عموم افراد جامعه با هـدایت سـرمایه‌های انـدک آنـان بـه سمت فعالیت‌های تولیدی و تجاری گام بردارد. بنابراین توجه به بازار سـهام زمینـه را بـرای تجهیز پس‌انداز مردم و مشارکت مستقیم آنها در فعالیت‌های اقتصادی، تامین مالی و فـراهم کردن سرمایه مورد نیاز شرکت‌ها و واحدهای تولیدی، کنتـرل نقـدینگی و در نتیجـه ایجـاد آثار ضدتورمی، کمک به افزایش آهنگ رشـد پس‌انداز و سـرمایه‌گذاری در کشـور و بهبود و سالم‌سازی هرچه بیشتر بافت مالی فراهم آورد.
از اهرم‌های قوی گسترش بازار سهام، شاخص قیمـت سـهام و بـازده نقـدی اسـت کـه تحت تاثیر عوامل درونی و بیرونـی بسـیاری اسـت. از عوامـل درونـی در حیطـه شرکت‌ها می‌توان به نحوه تامین مالی شرکت‌های پذیرفته‌شده در بازار سهام اشـاره کـرد. اینکـه چـه حجمی از ساختار مالی شرکت‌های پذیرفته‌شده در بـازار سـهام را بـدهی و چـه حجمـی را حقوق صاحبان سهام تشکیل می‌دهد در به حداقل رساندن هزینه‌های تامین مـالی یـا هزینـه سرمایه و به تبع آن افزایش ارزش بازار سهام شرکت‌ها موثر است. عوامـل بیرونـی نیـز خارج از حیطه تصمیم‌گیری شرکت‌ها بوده و تغییر در آنهـا می‌توانـد بـالطبع سـودآوری و ارزش سهام این شرکت‌ها را تحت تاثیر قرار دهد. عوامل نهادی به ویژه آزادی اقتصـادی از عوامل بیرونی اسـت کـه بـر شـاخص قیمـت سـهام و بـازده ناشـی از آن تاثیر می‌گـذارد. در حقیقت آزادی اقتصادی با فراهم کردن ثبات پولی و آزادی تجاری، نظام قانونی مناسـب با حمایت از حقوق مالکیت و … می‌تواند زمینه را برای افزایش سرمایه‌گذاری و بهره‌وری شرکت‌های پذیرفته‌شده در بازار سهام، با کاهش هزینه‌های معاملات فـراهم آورد و منجـر به افزایش تقاضای سهام و در نهایت افزایش شاخص قیمت و بـازده نقـدی بـازار سـهام شـود. در واقع سرمایه‌گذار زمانی می‌تواند در سبد دارایی خود سهم خرید سـهام شرکت‌های پذیرفتـه‌شده در بازار سهام را افزایش دهد و زمینه را برای افـزایش شـاخص قیمـت و بـازده نقـدی بـازار سهام فراهم کند که شاخص آزادی اقتصادی مناسب در کشور پابرجـا باشـد.
مبانی نظری
سـبد دارایـی‌ای کـه سـرمایه‌گذاران آن را بـا ترکیبـات مختلفـی از دارایی‌های مـالی متنـوع گویند. برخی دارایی‌های مالی مانند سپرده‌های بـانکی را نگهداری می‌کنند پورتفولیو بازده ثابت و بدون ریسک و برخی مانند اوراق سهام و ارز دارای بازده نامطمئن و همراه بـا ریسک هستند. از آنجا که افراد در سبد دارایی خـود ترکیبـات مـالی مختلفـی از جملـه پـول نقد، سهام، سپرده‌های بـانکی، اوراق قرضـه و… نگهـداری می‌کننـد، سـهام از مهم‌ترین ابزارهای مالی است که فرد را در جهت دستیابی به یک سبد دارایی کـارا یـاری می‌کند. تئوری پرتفولیو به منظور دستیابی به سبد دارایـی کـارا توجـه خاصـی به شناسـایی عوامـل محـرک آن کـرده اسـت، عـواملی همچـون شـاخص آزادی اقتصـادی و مولفه‌های آن از مهم‌ترین عوامل تاثیرگذار بر تقاضای افراد برای نگهـداری هـر یـک از دارایی‌ها از جملـه تقاضا برای سهام برمی‌شمارد، متغیرهای اقتصادی نظیر نرخ سپرده بـانکی، نـرخ ارز واقعـی، نقدینگی و … را نیز در این قضیه دخیل می‌داند. سرمایه‌گذار در بـازار سهام با تخصیص منابع مالی خود در بین سبدهای سـهام مختلـف سـبب کـاهش ریسـک از سرمایه‌گذاری خود می‌شود اما این نتیجه زمانی تحقـق خواهـد یافـت کـه شـاخص آزادی اقتصادی مناسب در کشور پابرجا باشد. حـال اگـر در کشـوری قـوانین مناسـب مـالی بـازار اعتباری، بازار نیروی کار و کسب‌وکار، سـاختار قـانونی مناسـب و امنیـت حقـوق مالکیـت برقرار باشد، بازار سهام کمتر دچار نوسان شده و سهامداران در سرمایه‌گذاری کمتـر دچـار تردید می‌شوند. دسترسی به پول سالم نیز با کنترل تورم و ثبات پول زمینـه را بـرای اطمینـان خاطر سهامداران در قواعد بنیادی قراردادهای درازمدت و برنامه‌ریزی آتی فراهم می‌آورد و در نهایت باعث کاهش هزینه شرکت‌های موجـود در بازارهـای سـهام می‌شـود. در واقع سرمایه‌گذاران بـا تاسـی از شـاخص آزادی اقتصـادی و بـا تحلیـل هزینـه- فایـده اقـدام بـه سرمایه‌گذاری در بخش بازار سهام می‌کنند چرا که شـاخص آزادی اقتصـادی مناسـب در یک کشور منجر به توسعه بازار سهام شده و شرایط را برای پس‌انداز، تخصیص بهینه منابع، کانال‌های مناسب انتقال اطلاعات، مدیریت ریسک، آسان کردن مبادله کالاهـا و خـدمات و رقابت‌‌پذیری در سطح کشوری و بین‌المللی فراهم می‌کند.
آزاد شدن بخشی از منابع مالی منجر به افـزایش سـرمایه‌گذاری در بخـش خصوصـی شـده و زمینه را برای افزایش سوددهی شرکت‌های خصوصـی پذیرفتـه‌شده در بـازار سـهام فـراهم می‌آورد و تقاضای سهام شرکت‌های خصوصی نسبت به شرکت‌های دولتی افزایش می‌یابـد. از آنجا که بیشتر شرکت‌های پذیرفته شده در بازار سهام را بخـش خصوصـی تشـکیل می‌دهـد بنابراین با کاهش اندازه دولت شاخص قیمت سهام و بازده نقدی بازار سهام افـزایش می‌یابـد. نظام قانونی جامع و عادلانه نیز امکان ورود دارایی‌ها به بازار سهام و تجمع سرمایه‌های کوچـک را در طرح‌های سرمایه‌گذار فراهم کـرده و حفاظـت از حقـوق مالکیـت، سرمایه‌گذار را در انجـام فعالیت‌ها بـا ریسک کمتر و توانایی پیش‌بینی در آینده مواجه و انگیزه کافی بـرای سـرمایه‌گذاری ایجاد می‌کند. در حقیقت اقتصاد هر کشور نیاز به قوانین و مقررات دولتی برای برنامه‌ریزی و تنظیم بازار دارد که منجر به تسـهیل مبـادلات، کـاهش هزینـه‌ها و ریسـک سـرمایه‌گذاری و تخصیص بهینه منابع و در نهایت افزایش شاخص قیمت سهام و بازده نقدی بـازار سـهام شـود. علاوه بر آن پول منتشرشده توسط بانـک مرکـزی نیـز اگـر شـرایط را بـرای افـزایش تـورم و بی‌ثباتی اقتصادی فراهم کند، سبب تغییر قواعد بنیادی قراردادهای درازمدت، غیرممکن شـدن برنامه‌ریزی آتی برای افراد و کسب‌وکار و در نهایت باعث کاهش سرمایه‌گذاری، کـاهش تقاضـا برای سهام و شاخص قیمت سهام و بازده نقدی و عدم توسعه بازار سهام خواهد شد.
طبق نظر کیم، لین و سون (۲۰۱۰) آزادی تجارت خارجی نیز یکی از عوامل مهم در تعیین سطح مالی در سراسر جهان محسوب می‌شود که از شـاخص مرکـب محدودیت‌های تعرفـه‌ای و غیرتعرفه‌ای که بر صادرات و واردات اثر می‌گذارد، تشکیل شده است. حال اگـر محدودیت‌های تعرفه‌ای و غیرتعرفه‌ای بر ورود و خروج عوامل تولید به ویژه سرمایه اعمال شـود، سـرمایه‌گذاران و تولیدکنندگان را با مشکل نبـود یـا کمبـود مـواد اولیـه و تجهیـزات مواجـه کـرده و سـبب کـاهش عرضه، افزایش قیمت، کاهش تقاضای کالا و خدمات مورد نظر و کاهش سودآوری بخـش تولیـد و در نهایت سبب کاهش عرضه منابع مالی به دنبال کـاهش پس‌انداز و سـرمایه‌گذاری در بخـش بازار سهام برای سرمایه‌گذاری می‌شود. بنـابراین افـزایش محدودیت‌ها و تعرفـه‌ها در مـواد اولیـه تولیدی منجر به کاهش قیمت سهام و بازده نقدی بازار سهام می‌شود. تنظیم قوانین بـازار اعتبـار و نیروی کار و فضای کسب‌وکار نیز به عنوان یک نهاد پشتیبان از امور مـالی ماننـد سرمایه‌گذار می‌تواند موجب تقویت نهادهای مالی موثر شـده و سـهامداران را در جهـت سـرمایه‌گذاری بـا اطمینان خاطر بیشتر در دادوستدها شرکت دهد و باعث کارایی در اجرای قراردادهـا و در نتیجـه توسعه بازار سهام شود که در ضوابط نیروی کار و کسب‌و‌کار برای کسب امتیاز بیشتر و فـراهم کردن شرایط برای ارتقای بخش مالی، نیروهای بازاری باید بتواننـد توانـایی خلـق، اجـرا و پایـان دادن به یک حرفه را بدون قوانین بازدارنده و محدودکننده ورود به کسب‌وکار را داشـته باشـد تا به راحتی بتوانند هزینه تولید محصولات را کنترل کنند تا از افزایش ریسک و نااطمینـانی بـرای پس‌انداز و سرمایه‌گذاری در بازار سهام جلوگیری کنند.
ارائه مدل و معرفی متغیرها
متغیرهای به کار گرفته‌شده در مدل به شرح زیر است:
(TEDPIX=f(TEF.M.BDI.GFCF.RER
شاخص قیمت سهام و بازده نقدی بیانگر شـاخص توسـعه بـازار سـهام بـه عنـوان متغیـر وابسته در نظر گرفته شده است. شاخص قیمت و بازده نقدی یا همان شاخص بـازده کـل بـا نماد TEDPIX می‌تواند برآیند حرکت‌های قیمتی و بازده نقـدی سـهام در بـورس اوراق بهادار را نشان دهد که بازده کل سرمایه‌گذاری بر اوراق سـهام در یـک دوره معـین اسـت. این شاخص بیانگر بازده کل بورس بوده و متاثر از تغییرات قیمت و بـازده نقـدی پرداختـی است که همه شرکت‌های پذیرفته شده در بورس را دربر دارد. همچنین آمـار مربـوط بـه آن از پایگاه آماری بانک مرکزی ایران استخراج شده است.
شاخص آزادی اقتصـادی کـل (TEF): واکر (مدیر موسسه فریزر) و فریدمن نیز شاخص آزادی اقتصادی را میانگین ساده از پنج شاخص اندازه دولت، ساختار قانونی و امنیت حقوق مالکیت، دسترسی به پول سالم، آزادی تجارت خارجی، ضوابط بازار اعتبار، ضوابط بازار کار و ضوابط کسب‌و‌کار در نظر گرفته‌اند. بـرایـن اسـاس پـنج شاخص ذکر شده در کشورهای با آزادی اقتصادی بالا بیشتر از ۷، در کشـورهای بـا آزادی اقتصادی متوسط در دامنه اعداد بین پنج تا هفت و در کشورهای با آزادی اقتصـادی پـایین کمتـر از پنج اندازه‌گیری می‌شود. این شاخص در بازار سهام، با فراهم کـردن ثبـات پـولی و آزادی تجاری، نظام قانونی مناسب با حمایت از حقوق مالکیت و … می‌تواند زمینه را برای افزایش سرمایه‌گذاری و بهره‌وری شرکت‌های پذیرفته شـده در بـازار سـهام بـا کـاهش هزینـه‌های معاملات فراهم کرده و به افزایش تقاضای سهام، افزایش حجم معاملات و در نهایت افـزایش ارزش سهام و بازده آن منجر شود.
(TEF= f (SG, LG, SM, FT, REG
شاخص اندازه دولت (SG): در این شاخص هرچه سهم مخـارج مصـرفی دولـت و سـهم سرمایه‌گذاری دولتی و پرداخت‌های انتقـالی و یارانـه‌ها بیشـتر باشـد زمینـه بـرای افـزایش کسری بودجه دولت فراهم می‌شود. کسری بودجه دولت ناشی از افـزایش هزینـه‌ها توسـل به اعتبارات بانک مرکزی را منجر می‌شود. افزایش حجم پول و نقدینگی ناشـی از آن، کـه در بخش مولد جامعه به کار گرفته نمی‌شود، افزایش نرخ تورم در جامعـه را بـه دنبـال دارد. افزایش نرخ تورم نیز منجر به کاهش سود واقعی شرکت‌ها، کـاهش قـدرت خریـد مـردم و تقاضا برای سهام شرکت‌های پذیرفته شده در بازار سهام و در نهایت کاهش شاخص قیمت سهام و بازده نقدی می‌شود.
شاخص ساختار قانونی و امنیـت حقـوق مالکیـت (LS): یکـی از مولفه‌های اساسـی شاخص آزادی اقتصادی در جامعه مدنی شاخص ساختار قـانونی و امنیـت حقـوق مالکیـت می‌باشد که از مهم‌ترین وظایف بخش دولتی اسـت. بـا اسـتقلال قـوه قضاییه، دادگـاه‌های بی‌طرف، حمایت از مالکیت فکری، مداخله ارتش در حاکمیـت قـانون و فرآیند سیاسـی و یکپارچگی نظام قانونی زمینه برای افـزایش سـوددهی شرکت‌های پذیرفتـه‌شده در بـازار سهام فراهم می‌شود. علاوه بر آن حجم سرمایه‌گذاری در بخش بازار سهام افزایش می‌یابـد و منجر به افزایش تقاضای سهام و افزایش عرضه آن می‌شود که در نهایت باعـث افـزایش قیمت سهام و بازده نقدی خواهد شد.
شاخص دسترسی به پول سالم (SM): این شاخص منوط به اعمال سیاست‌های پولی مناسبی است که به تورم باثبات و حفظ ارزش پول ملی کشـور منجـر می‌شـود. در حقیقت اعمال سیاست‌های پولی که به افزایش ارزش دارایی‌ها و نهـاده‌های تولیـدی شرکت‌ها و موسسات اقتصادی منجر شود، افزایش قیمت و بازده نقدی سهام را به دنبال خواهد داشت.
شاخص آزادی تجارت خارجی (FT): آزادی مبادلات تجاری در بازار سهام با توجه به واردات یا صادرات‌محور بودن شرکت‌های پذیرفته شده در بازار سهام تاثیر متفـاوتی بـر شاخص قیمت سهام و بازده نقدی آن دارد. ازسوی واردات انتظار بر این است که کالاهای سرمایه‌ای با فناوری‌های نوین تولیدی به داخل کشور وارد شوند و زمینه را برای سودبخشی شرکت‌ها و افزایش ارزش سهام آنها فراهم آورند.
اما در کشورهایی که واردات آنها بیشتر جنبه واردات کالاهای واسطه‌ای و وارداتی دارد، شاخص قیمت سهام و بازده نقـدی نسـبت به مورد اول کمتر تحت تاثیر قرار می‌گیرد. با توجه به جهت‌گیری صادراتی نسبت بـه راهبـرد جایگزینی واردات و ارتقای مزیت نسبی، می‌توان بـه افـزایش تولیـدات ملـی، بهبـود سـطح رقابت‌‌پذیری شرکت‌های پذیرفته شده در بازار سهام دست یافت که منجر به افزایش عرضه و تقاضا سهام شده و زمینه را برای افزایش شـاخص قیمـت سـهام و بـازده نقـدی آن فـراهم می‌آورد. همچنین آزادی مبادلات تجاری را می‌توان از طریـق تعرفـه‌های گمرکـی کمتـر، تسهیل دسترسی به ارزهای خارجی، کنترل محـدود سـرمایه و بخـش تجـاری گسـترده نیـز اعمال کرد.
شاخص ضوابط اعتبار، ضوابط بازار کار و ضوابط کسب‌وکار (REG): مداخله بی‌جا و نادرست دولت در مکانیسم قیمت‌گذاری بازار، قـوانین بازدارنـده ورود بـه کسب‌و‌کار و اعمال تبعیض در پرداخت‌های مالی و یارانه به برخی از کسب‌و‌کارها منجر بـه عـدم تمایـل شرکت‌ها برای حضور در بازار سهام می‌شود. کاهش عرضه سهام توسط شرکت‌ها نیـز بـه کاهش انگیزه افراد در خرید و فروش بازار سهام و در پس کاهش تقاضا سهام، شرکت‌ها با کمبود منابع مالی مواجه شده و منجر به کاهش قیمت و بازده نقدی سهام می‌شوند.
در ادامه به بررسی سازوکار اثرگذاری متغیرهای کنترلی بر متغیر وابسته توضـیح داده می‌شود:
نرخ سپرده بانکی (BDI): برخی دارایی‌های مالی ماننـد سـپرده‌های بـانکی دارای بـازده ثابـت و مطمـئن و بـدون ریسـک و برخـی دیگـر ماننـد اوراق سـهام، ارز و … دارای بـازده نامطمئن و همراه با ریسک هستند. از آنجا که افراد در سبد دارایی‌های مـالی خـود ترکیبـات مختلفی از پول نقد، سهام، سپرده بانکی، اوراق قرضه، طلا و ارز را نگهداری می‌کننـد کـه تغییرات نرخ سپرده بانکی تقاضای افراد برای نگهداری هریک از این اجزا ازجملـه تقاضـا برای سهام را تحـت تاثیر قـرار می‌دهـد کـه بـه نوبـه خـود قیمـت سـهام را متاثر می‌سـازد. بنــابراین بــا افــزایش نــرخ ســود ســپرده بــانکی انگیــزه افــراد بــرای سپرده‌گذاری در بانک‌ها افزایش می‌یابد که زمینه را بـرای کـاهش تقاضـا و ارزش سـهام و بازده ناشی از آن کاهش می‌دهد. همچنین باید خاطرنشان ساخت که آمارهـای مربـوط بـه نرخ سپرده بانکی از مرکز آمار بانک مرکزی ایران استخراج شده است.
تشکیل سرمایه ثابت ناخالص به تولید ناخالص داخلی (GFCF): وسایل سرمایه‌ای مانند ساختمان، ماشین‌آلات وتاسیسات که به نسبت دارای عمر طولانی هستند و در فرآیند تولیـد نقش معین و پایداری را بازی می‌کنند را سرمایه مستقر می‌نامند. دوینگ (۱۹۴۱) در ابتدای قرن بیستم، سرمایه در گردش و سرمایه ثابت را از اصلی‌ترین عناصر شرکت‌ها بیـان کـرد کـه در تحلیل رابطه بین نسبت سرمایه ثابت ناخالص در ماشین‌آلات و ساختمان به تولیـد ناخـالص داخلی و شاخص قیمت و بازده نقدی سهام شرکت‌های پذیرفته شده در بازار سـهام می‌توان بیان کرد سرمایه ثابت ناخالص در ماشین‌آلات و سـاختمان عامـل تعیـین‌کننده در وضـعیت تولید شرکت‌های پذیرفته شده در بازار سهام است کـه می‌توانـد در ارزش میـزان فـروش بنگاه‌ها و نیز تغییر بازدهی سهام شرکت‌ها ودر پس آن، شاخص قیمـت سـهام و بـازده نقـدی تاثیرگذارد. بنابراین افزایش این نسبت حاکی از کاهش نگرانی شرکت‌ها در جهـت سـرمایه بوده و در نتیجه باعث افزایش بازدهی شرکت‌ها و سودآوری آنها و در نهایت باعـث افـزایش تقاضای سهام آنان و افـزایش شـاخص قیمـت و بـازده در بـازار سـهام خواهـد شـد.
نرخ ارز واقعـی (RER): نـرخ ارز یکـی از اجزای همـراه با ریسک سبد دارایی اسـت، براساس مدل مارکویتز تغییرات ریسک دارایی می‌تواند برتقاضای آن تاثیر گذاشته و باعـث تغییر قیمت سهام شود، زیرا بـا توجـه بـه صـادرات و واردات‌محور بـودن شرکت‌ها میزان وابستگی آنها به نرخ ارز، افزایش و کاهش نرخ ارز می‌تواند تاثیرات متفاوتی بر منابع پذیرفتـه‌شده در بورس و شرکت‌ها بگذارد. با پایین آمدن نرخ ارزبهای تمام شده محصولات کـاهش می‌یابد، در نتیجه حاشیه سود و سود هر سهم افزایش خواهد یافت و به دنبال آن قیمـت سـهام شرکت نیز بالا خواهد رفت. با افزایش قیمت سهام شرکت‌ها، کل قیمت سهام نیـزدسـتخوش تغییر می‌شود.
تجزیه و تحلیل و تفسیر نتایج
برای دوری از رگرسیون کاذب ابتـدا باید مانـایی متغیرهـای مـورد اسـتفاده در ایـن پژوهش مورد آزمون قرار گیرد. برای بررسی ایـن وضـعیت از آزمـون ریشـه واحـد دیکـی فولر تعمیم یافته (ADF) استفاده شده است. نتـایج حاصل از ایستایی متغیرهـا، حـاکی از آن اسـت که تمـام متغیرهـا بـا یـک مرتبـه تفاضل‌گیری ایستا شده‌اند. بنابراین بـرای بررسـی هـم انباشـتگی مـدل، از آزمـون هـم‌انباشـتگی جوهانسون- جوسیلیوس و برای تعیین تعداد بردارهای هم‌انباشـتگی از کمیت‌های آمـاره آزمون تریس و حداکثر مقدار ویژه استفاده شـده اسـت. فـرض صـفردر هـردو آزمـون، عدم وجود هم انباشتگی است. نتایج این آزمون نشان می‌دهد کـه اکثـر مدل‌ها بر مبنای هر دو آماره، وجود یک بردار هم‌انباشتگی در سطح احتمال پنج درصد تایید شده است. از این رو، فرض صفر مبنی بر عدم هم انباشتگی رد می‌شود. شایان ذکراست تعداد وقفه‌های بهینه با توجه به معیار شوارتز- بیزین تعیین شده است. در ادامه آزمون تشخیص صحت الگو را از نظـر واریـانس همسـانی، نرمـال بـودن جمـلات سماند، فرم تبعی مدل و همبستگی سریالی آزمون شده است. بعد از انجام آزمون‌های تشـخیص بـه منظـور بـرآورد صـحیح مـدل، بـه تخمـین مـدل می‌پردازیم:
شاخص آزادی اقتصادی: در مورد تاثیر متغیر آزادی اقتصادی بر شاخص قیمـت و بـازده نقدی سهام، یک درصد تغییر در شاخص کل آزادی اقتصادی منجر به افزایش ۹۰۶/۵ درصد شاخص قیمت و بازده نقدی سهام می‌شـود که تاثیر این متغیر بر شاخص قیمت و بازده نقدی مثبت و معنـادار اسـت. در بهتـرین حالـت آزادی اقتصادی زمانی می‌تواند موجب افزایش تقاضای سهام و در پس آن افـزایش شـاخص قیمت و بازده نقدی سهام شود که دولت یک ساختار و چارچوب حقوقی و قانونی را برای حفاظت از حقوق صاحبان دارایی و اجرای عادلانه قراردادها فراهم و دسترسی به پول سالم را تسهیل کند و پـول باثبـاتی را ارائـه دهـد و از فعالیت‌ها و اعمـالی کـه در انتخاب‌های شخصی، مبادله و معاوضه داوطلبانه و آزادی برای ورود به رقابت در بازارهـای محصـولات و کار مداخله می‌کند، خودداری کند.
نتایج نشان می‌دهد یک درصد افزایش در متغیر شاخص اندازه دولت منجر به کاهش ۱۰۱/۰ درصد شاخص قیمت و بازده نقدی سهام می‌شود. به عبارت دیگر ایـن متغیـر تاثیر منفی و معناداری بر شاخص قیمت و بازده نقدی سهام دارد.
بـا کـاهش سـهم مخـارج مصرفی عمومی دولت از کل مصرف، پرداخت انتقالی و یارانه‌ها از تولید ناخـالص داخلـی و کاهش مالیات بر درآمد و… اندازه دولت کاهش می‌یابد، امـا در ایـران سـهم بیشـتری از درآمدهای دولت را درآمدهای نفتی تشکیل می‌دهد که بیشتر صـرف هزینـه‌های مصـرفی عمومی دولت می‌شود تا بخش تولیدی.
بنابراین افزایش سهم مخارج دولتـی از درآمـدهای نفتی از یک طرف منجر به کاهش سود شرکت‌های پذیرفتـه‌شده در بـازار سـهام و تقاضـا برای خرید سهام آن شرکت‌ها می‌شود. کاهش تقاضا نیـز بـه دنبـال خـود افـزایش شـاخص قیمت سهام و بازده نقدی بازار سهام را فراهم خواهد کرد. از طرف دیگر منجـربـه کـاهش دستمزد و قدرت خرید پس‌اندازکنندگان می‌شود که زمینه را برای کاهش تقاضـای سـهام و کاهش قیمت و شاخص قیمت و بازده آن فراهم می‌آورد.
یکی از اجزای ضروری شاخص آزادی اقتصادی شاخص دسترسی به پول سالم اسـت که نقش بسزایی در کنترل تـورم، حفـظ ارزش پـول ملـی و هزینـه‌های مبادلـه دارد. نتایج به دست آمده ارتباط مثبت و معنادار شاخص دسترسی بـه پـول سـالم و شـاخص قیمـت سـهام و بازده نقدی را مورد تایید قرار می‌دهد که بـا افـزایش یک درصـد شـاخص یادشده، شـاخص قیمت و بازده نقدی ۸۷۷/۰ درصد افزایش می‌یابد. به عبارت دیگر دسترسی به پول سالم کـه از کاهش تورم و نقدینگی و افزایش ارزش پول ملی نشات می‌گیرد، موجـب افـزایش توسـعه بازار سهام ایران خواهد شد. در حقیقت بسیاری از صاحبنظران بر این عقیده‌اند که مهم‌ترین عامل موثر بر توزیع درآمد و ثروت افراد دسترسی به پول است. چنانکه افزایش تورم منجـر به کاهش قدرت خرید افراد در خرید و فـروش سـهام می‌شود و زمینـه را بـرای کـاهش شاخص قیمت سهام و بازده نقدی بازار سهام فراهم می‌کند.
طبق نتـایج تخمـین همچنـین یک درصـد افـزایش در متغیـر شـاخص آزادی مبـادلات تجاری منجر به افزایش ۲۲۱/۰ درصد در شاخص قیمت و بازده نقدی سهام می‌شـود کـه نتایج بیانگر آن است کـه شـاخص آزادی مبـادلات تجـاری تاثیر مثبـت و معنـاداری بـر شاخص قیمت سهام و بازده نقدی بازار سهام دارد. از طریق کاهش تعرفه‌های گمرکـی، تسهیل دسترسی به ارزهای خارجی، کنترل محدود سرمایه، بخش تجاری رونق می‌یابد و به دنبال آن منجر به تسهیل انتقال فناوری، افزایش رقابت‌‌پذیری و قابلیت تولید فنـاوری و در نهایت باعث افزایش انگیزه سرمایه‌گذاری در شرکت‌های سهامی و افزایش سـوددهی شرکت‌های پذیرفته شده در بازار سهام می‌شود. در نتیجه منجر به افزایش تقاضـای سـهم توسط سرمایه‌گذاران در شرکت‌های پذیرفته شده در بازار سهام می‌شود. همچنین نتایج حاکی از آن است که یک درصد افزایش در متغیر میانگین ساختار قـانونی و حمایـت از حقـوق مالکیت و ضوابط اعتبار، ضوابط بـازار کـار و ضـوابط کسب‌وکار منجـر بـه افـزایش ۷۲۸/۰ درصد در شاخص قیمت وبازده نقدی سهام می‌شود. همچنین نتایج نشان می‌دهد این شـاخص تاثیر مثبت و معناداری بر توسعه بازار سهام دارد. به عبارت دیگر هر اندازه نظام حقوقی توانـایی بیشتری در اجرای قوانین داشته باشد، شاخص قیمـت سـهام و بـازده نقـدی بـه عنـوان شـاخص توسعه بازار سهام افزایش خواهد یافت. مطابق با نظر چـین وایتیـو (۲۰۰۵) کشـوری کـه نظـام قضایی قابل پیش‌بینی و منصـفی داشـته باشـد و از سـطح آسـتانه‌ای از سیستم‌های حقـوقی و نهادی برخوردار باشد، شاخص قیمت سهام و بازده نقدی افزایش خواهد یافـت. نـاتوانی نظـام حقوقی یک کشور برای تامین و حفاظت از حقوق مالکیت اجرای قراردادهـا و حـل‌وفصـل قابل قبول و دوجانبه اختلافات، عملکرد بازار سهام را به مخاطره می‌اندازد. در واقع حفاظـت از حقوق مالکیت می‌تواند سرمایه‌گذار را در انجام فعالیت‌ها با ریسک کمتر و توانایی پیش‌بینی در آینده مواجه کرده و انگیزه کافی برای سرمایه‌گذاری ایجاد کند. بنـابراین در ایـن صـورت شرایط برای افزایش شاخص قیمت سهام و بازده نقـدی فـراهم شـده و تحـت چنـین شـرایطی بازدهی و کارایی بازار سهام افزایش می‌یابد.
نتایج رابطه منفی و معنادار بین نرخ سپرده بانکی و قیمت سهام و بازده نقـدی سهام را تایید می‌کند. سرمایه‌گذاران دارایی خود را به اشکال مختلـف از جملـه پـول نقـد، سهام، سپرده بانکی و… نگه می‌دارند. در واقع سرمایه‌گذاران به دنبـال سـبد دارایـی هسـتند که حداکثر بازدهی را از دارایی‌های خود کسب کنند. با توجه به تجربیات به دست آمـده از نتایج بازدهی سرمایه‌گذاری در بازار سهام ایران و ریسکی بودن آن، سـرمایه‌گذاران بـازده دریافتی ناشی از سـرمایه‌گذاری در بـازار سـهام را در قبـال مخـاطره آن کـافی نمی‌داننـد. علاوه بر آن نرخ سپرده بانکی بدون ریسک نیز به عنوان یک رقیب برای سـرمایه‌گذاری در بازار سهام عمل می‌کند، که هرچه نرخ سپرده بانکی بالاتر باشد منجـر بـه کـاهش تقاضـا و قیمت سهام شده و زمینه را برای کاهش بازدهی سهام شرکت پذیرفته شـده در بـازار فراهم می‌کند. دایی کری مزاده، شـریفی رنـانی و قاسـمیان مقـدم (۱۳۹۲) وجـود نـرخ سـود سـپرده بلندمدت بانکی بدون ریسک را به عنوان یک رقیـب بـرای سـرمایه‌گذاری در بـازار سـهام می‌دانند و تاثیر این شاخص بر شاخص قیمت سهام را منفی و معنادار ارزیابی کرده‌اند.
تشکیل سرمایه ثابت ناخالص در ماشین‌آلات و سـاختمان بـه تولیـد ناخـالص داخلـی به عنوان شاخصی تعیین‌کننده در وضعیت تولید شرکت‌های پذیرفتـه‌شده در بـازار سـهام، تاثیر قابل توجه بر قیمت سهام و بازده نقدی بـازار سهام دارد. نتایج حاکی از آن است که ضریب تخمینی این متغیر اثر مثبت و معناداری بر شاخص قیمت سـهام و بـازده نقـدی دارد. بنابراین افزایش نسبت تشکیل سرمایه ثابت ناخالص به تولید ناخـالص داخلـی منجـر بـه افـزایش بازدهی و سودآوری شرکت‌های پذیرفته شده در بازار سهام و در نهایت منجـر بـه افـزایش تقاضای سهام آنان و افزایش شاخص قیمت سهام خواهد شد.
متغیر دیگری که در این مطالعـه تاثیر آن بـر شـاخص قیمـت سـهام و بـازده نقـدی برآورد شده، نسبت نقدینگی به تولید ناخالص داخلی است. این متغیر تاثیر منفی و معنـاداری بـر شـاخص قیمـت سـهام و بـازده نقدی دارد. گرچه انتظار بر این است که با افزایش این شاخص نرخ بهره و سطح عمومی قیمت‌ها افزایش یافته و شاخص قیمت سهام و بازده نقدی افزایش یابد، اما حصول نتیجـه منفی بودن این تاثیر دور از انتظار نیست، زیـرا در ایـران نـرخ سـود بـانکی توسـط بانـک مرکزی تعیین می‌شود و سطح عمومی قیمت‌ها بیشتر تحت تاثیر افـزایش نقـدینگی قـرار می‌گیرد.
رشد نقدینگی و عدم تناسب آن با رشد تولید ناخـالص داخلـی منجـر بـه تـورم مستمر و در نهایت کاهش سرمایه‌گذاری در شرکت‌های پذیرفته شده در بازار سهام شده و زمینه را برای کاهش تقاضـای سـهام، قیمـت سـهام و بـازده آن فـراهم می‌آورد.
نتایج همچنین رابطه مثبت و معنادار نرخ ارز واقعی و شـاخص قیمـت و بازده نقـدی سهام را تایید می‌کند. اگرچه انتظار بر این است که با افزایش نرخ ارز واقعی، شـاخص قیمـت سهام و بازده نقدی کاهش یابد، اما این شاخص از دو بعد تقاضـا و عرضـه بـر شـاخص قیمـت سهام و بازده نقدی تاثیر می‌گذارد. از بعد تقاضـا، افـزایش نـرخ ارز واقعـی منجـر بـه افـزایش درآمد شرکت‌های صادرکننده کالا و در نتیجه افزایش قیمت سهام آنها خواهد شـد و از بعـد عرضه نیز با توجه به اینکه شرکت‌ها و موسسـات بـه طـور عمـده نیازهـای خـود را بـه صـورت واردات از کشورهای توسعه‌یافته تامین می‌کنند، افزایش نرخ ارز واقعی منجر به کـاهش سـود شرکت‌های واردکننده نهادهای واسـطه‌ای و کـاهش قیمـت سـهام آنهـا می‌شـود. بنابراین با توجه به در نظر گرفتن اثر جانشین دو دارایی ارز و سهام در سبد دارایی‌ها انتظـار بر این است که در صورت افزایش نرخ ارز واقعی، تقاضای ارز کاهش یابد و در نتیجه تقاضـا برای سهام و به تبع آن قیمت سهام افزایش یابد.